Moat en bourse : ces actions avec des avantages concurrentiels

Si vous vous intéressez à la bourse, vous avez peut-être déjà entendu parler du concept de moat. Littéralement, le moat est un mot anglais désignant les douves (ou fossés) qui entourent un château fort et le protègent de ses assaillants potentiels. L’image des douves protectrices est utilisée en finance : le moat définit la capacité d’une entreprise à tenir ses concurrents à distance. Cette métaphore du moat a été popularisée par Warren Buffett.

Disposer d’un moat fort permet à une entreprise de maintenir élevées ses parts de marchés tout en conservant de bonnes marges. C’est pourquoi les investisseurs en actions s’intéressent au moat des entreprises. Toute la difficulté consiste à identifier les entreprises cotées en bourse disposant d’un moat fort.

Nous allons voir que ce moat peut être de différentes natures. Il existe des avantages concurrentiels plus ou moins solides dans le temps.

SOMMAIRE

• Le moat : un concept financier cher à Warren Buffett
• Les différents types de moat que l’on trouve en bourse
• Moat : des avantages compétitifs combinables
• ETF moat et indices moat
• Conclusion

Le moat : un concept financier cher à Warren Buffett

Warren Buffett est l’un des investisseurs ayant le plus contribué à populariser le concept de moat en finance. C’est dans le rapport annuel de 1986 de Berkshire Hathaway que Warren Buffett évoque pour la première fois le concept de moat au sujet de l’entreprise GEICO.

Geico est une compagnie d’assurance dont Berkshire Hathaway, le fonds de Buffett, est propriétaire. Buffett explique que les coûts opérationnels très bas de GEICO sont un avantage clef pour la compagnie, un « moat » vis-à-vis de ses concurrents.

Dans notre article consacré à Warren Buffett et sa stratégie d’investisseur, nous avions rapporté plusieurs de ses citations. Voici une citation de Buffett au sujet du moat :

« I don’t want a business that’s easy for competitors. I want a business with a moat around it. I want a very valuable castle in the middle. And then I want…the Duke who’s in charge of that castle to be honest and hard working and able. And then I want a big moat around the castle, and that moat can be various things (…) »

Traduction : « Je ne veux pas un business facile pour les compétiteurs. Je veux un business avec des douves autour. Je veux un château très précieux au centre. Et je veux que le duc en charge du château soit honnête, besogneux et compétent. Et puis je veux un fossé large autour du château. Ce fossé peut être de diverses natures (…) ».

Cette citation est extraite d’une conférence donnée en 1998 à l’université de Floride, Warren Buffett y explique le concept de moat. Le château est l’entreprise et ses douves sont ses avantages compétitifs. Ces avantages peuvent être de différentes natures.

Warren Buffett cite différents types de moat

« Our managers of the businesses we run, I’ve got one message to them, which is to widen the moat. And we want to throw crocodiles and sharks and everything else, gators I guess, into the moat to keep away competitors. And that comes about through service, it comes about through quality of product, it comes about through cost, it comes about sometimes through patents, it comes about through real estate location… »

Traduction : « J’ai un message pour les managers de nos entreprises, élargir les douves. Nous voulons jeter les crocodiles, requins et tout le reste, les alligators, dans le fossé afin de tenir à l’écart les compétiteurs. Et cela passe par le service, cela passe par la qualité des produits, cela passe par les coûts, cela passe parfois par les brevets, cela passe par l’emplacement du foncier… ».

Dans la suite de cette conférence, Warren Buffett explique que le moat peut être de différentes natures :

• la qualité des services et/ou des produits,
• le coût (c’est notamment le cas pour la compagnie d’assurance GEICO),
• les brevets,
• l’emplacement du foncier.

Warren Buffett précise que l’avantage concurrentiel de la compagnie d’assurance GEICO tient à ses coûts opérationnels bas.

Il évoque aussi les avantages de Coca-Cola. Au-delà des économies d’échelle, le moat du fabricant de soda tient aussi au fait que Coca-Cola soit une marque forte et reconnue (voir plus bas).

Selon Warren Buffett, une entreprise avec un moat durable est plus susceptible de générer des flux de trésorerie et des rendements élevés pour les actionnaires sur une période prolongée. Le moat est synonyme de performance durable et de bon retour sur investissement pour les investisseurs.

Les différents types de moat que l’on trouve en bourse

Le moat d’une entreprise peut prendre différentes formes. Passons en revue les principaux types de moat.

Une marque forte

Disposer d’une marque forte constitue un moat.

Qu’est-ce qu’une marque forte ? C’est une marque connue de tous, une marque qui rassure les consommateurs et/ou suscite leur désir. En effet, les marques ont une forte influence sur les décisions d’achat des consommateurs.

En marketing, le branding est la discipline consistant à développer l’image et la notoriété d’une marque.

Certains cabinets indépendants recensent et valorisent les marques les plus fortes dans le monde. Parmi ces marques, on peut citer :

Apple, Amazon, Microsoft, Google, Samsung, Coca-Cola, Toyota, Mercedes, McDonald, Disney, BMW, Hermès, etc.

Reprenons le cas de Coca-Cola, une entreprises dont Warren Buffett est un actionnaire de longue date. Cette entreprise bénéficie d’une marque forte et reconnue dans le monde entier. La marque Coca-Cola est l’une des raisons pour lesquelles la société a été capable de maintenir une part de marché dominante dans l’industrie des boissons gazeuses. Et ce quand bien même des sodas moins chers sont disponibles en magasin !

En Europe, des entreprises telles que Unilever ou Nestlé profitent également de larges portefeuilles de marques de produits de consommation courante leur permettant de maintenir des barrières à l’entrée élevées pour les concurrents.

Les entreprises du secteur du luxe capitalisent fortement sur leur marque pour tirer leurs marges vers le haut (Chanel, Hermès, Gucci, Louis Vuitton, etc.).

La réputation de la marque peut provenir de ses prouesses technologiques passées et présentes (cas dans le secteur auto). Les brevets et l’expertise technologique sont justement une autre source de moat.

Les brevets et la maîtrise de technologies de pointe

Disposer de brevets trouvant des applications commerciales importantes est l’un des moyens les plus efficaces pour se protéger des concurrents.

Ainsi, les géants de l’industrie pharmaceutique disposent d’un grand nombre de brevets pour des applications médicales. Ce qui leur assure une bonne visibilité sur leurs revenus à court et moyen terme.

Dans le domaine industriel, les brevets et la maîtrise de technologies avancées permettent de construire un moat fort.

L’entreprise néerlandaise ASML est un cas emblématique. ASML est l’un des principaux fournisseurs de machines de lithographie pour l’industrie des semi-conducteurs. De par son avance technologique, cette entreprise est en situation de quasi-monopole. En effet, elle possède une technologie de pointe lui permettant de maintenir des barrières à l’entrée élevées pour les concurrents.

Coût de sortie

Le coût de sortie (switching cost) représente le coût en argent et/ou en temps (voire le coût psychologique) pour un client de changer de services ou de produits. Ce coût peut décourager un client de passer à la concurrence.

Prenez le cas de Microsoft. La société bénéficie d’un moat en raison de sa gamme de logiciels qui est largement utilisée (et maîtrisée) dans les entreprises et les ordinateurs personnels. Les entreprises et les individus dépendent fortement des produits Microsoft et sont très familiers avec leur utilisation. Ce qui rend difficile pour les concurrents de rivaliser avec Microsoft.

Dans un autre domaine, l’entreprise américaine Intuitive surgical dispose également d’un moat en termes de switching cost. Cette entreprise fabrique des robots médicaux pour la chirurgie. L’entreprise vend d’abord son robot (le robot da Vinci) au client (des cliniques ou des hôpitaux) puis le consommable (à forte marge) pour son utilisation. Si un client souhaite se tourner vers la concurrence, le coût de sortie est double :

• le coût financier : acheter le robot d’un concurrent (le coût d’un robot dépasse le million de dollars),
• le coût en temps : former les chirurgiens sur les machines d’un autre fabricant.

Effet réseau

L’effet réseau est un puissant avantage pour démotiver d’éventuels compétiteurs.

Prenons le cas de Visa et Mastercard. Ces sociétés bénéficient d’une barrière à l’entrée élevée en raison de leur réseau de cartes de crédit et de leurs relations avec les commerçants.

Parmi les entreprises bénéficiant d’un effet réseau, on pourrait également citer le cas de Facebook. Le réseau social bénéficie d’un moat en raison de l’effet réseau. Sa plateforme de réseaux sociaux est largement utilisée pour les communications personnelles et professionnelles. Et les utilisateurs se tournent spontanément vers Instagram, Facebook et WhatsApp pour la simple raison que la majorité de leurs contacts s’y trouvent déjà…

Note de Ludovic : toutefois, cet exemple nous montre qu’un moat n’est ni indestructible ni éternel. Des compétiteurs parviennent à prendre des parts de marché à Facebook (Snapchat, Tiktok, YouTube, Linkedin, etc.).

Économie d’échelle et avantages sur les coûts

Les entreprises peuvent se constituer un moat via les économies d’échelle et les avantages sur les coûts.

Par exemple, Amazon ou encore UPS tirent parti de leur présence mondiale et d’un grand réseau de plateformes logistique pour cibler un large marché et optimiser leurs coûts.

On peut aussi citer Walmart parmi les entreprises bénéficiant d’un moat via les économies d’échelle. De par sa taille, le géant américain de la grande distribution parvient à faire pression sur ses fournisseurs pour négocier à la baisse les prix des produits, et ainsi optimiser ses coûts.

Moat : des avantages compétitifs combinables

Une entreprise peut combiner plusieurs des types d’avantages concurrentiels cités ci-dessus.

Prenons par exemple le cas de Rockwell Automation. Cette entreprise conçoit et fabrique des automatismes industriels. Le moat de Rockwell Automation repose à la fois sur le (1) coût de sortie et (2) les brevets/technologies de l’entreprise.

Nous ne pouvons pas aborder le concept de moat en finance sans évoque le cas d’Apple. Ce n’est pas un hasard si Warren Buffett a massivement investi dans la firme à la pomme. Apple combine différents types de moat. Voyons les avantages concurrentiels de cette entreprise.

Le moat d’Apple

1️⃣ Apple bénéficie d’une marque forte. En témoigne la pression sociale qui s’exerce chez de nombreux jeunes utilisateurs pour s’équiper d’un iPhone plutôt qu’un appareil d’une autre marque.

2️⃣ La « firme de Cupertino » innove constamment afin de maintenir l’excellence de ses produits. L’entreprise dispose de nombreux brevets et mène des travaux de recherche et d’innovation pour maintenir ses produits à la pointe de la technologie (puissance et efficacité énergétique des processeurs, optimisation des softwares, etc.).

3️⃣ Apple profite d’économies d’échelle. Et elles sont d’autant plus importantes que les gammes de produits sont resserrés sur un petit nombre de modèles. Contrairement à des concurrents dont les gammes de produits comportent un grand nombre de références.

4️⃣ L’entreprise bénéficie de l’effet switching cost, cela pour plusieurs raisons :

• les clients sauvegardent leurs données et leurs applications dans le cloud propriétaire ;
• la prise en main des produits d’un concurrent requiert un temps d’adaptation qui rebute les clients Apple.

Plus le temps passe, plus le coût en temps et psychologique pour basculer sur un produit concurrent est important.

Par ailleurs, les produits Apple sont très appréciés des consommateurs. Donc, Apple bénéficie de la fidélité de ses clients.

👉 Gâce à tous ces avantages, Apple parvient à dégager des marges élevées sans altérer ses parts de marché importantes. Apple est l’une des entreprises les plus profitables dans le monde. C’est aussi la plus grosse entreprise cotée aux États-Unis.

ETF moat et indices moat

Les indices moat de Morningstar

Morningstar (portail d’information financière et société de gestion d’actifs) a créé différents indices moat. Ils permettent de suivre la performance d’un panier d’actions d’entreprises disposant d’un moat fort. Par exemple, on peut citer l’indice Morningstar Developed Markets Wide Moat Focus.

Les équipes d’analystes de Morningstar évaluent le moat de centaines d’entreprises. Les entreprises disposant des meilleurs moats (wide moat) et d’une valorisation raisonnable rejoignent les indices moat de Morningstar (certains indices moat sont focalisés sur une région précise et ou un sous-type d’actions, par exemple celles répondant aux critères ESG).

Peu d’ETF moat disponibles

Les trackers (ETF) sont des paniers d’actions qui reproduisent la performance d’un indice boursier (CAC 40, S&P 500, etc.). Il en existe des centaines. Mais les ETF permettant de cibler des actions avec un fort moat ne sont pas nombreux.

1️⃣ Le gestionnaire de fonds VanEck propose un ETF répliquant l’indice Morningstar US Sustainable Wide Moat. Le code ISIN du fonds est IE00BQQP9H09.

Lancé en 2015, ce fonds est diversifié sur une soixantaine d’actions américaines. La performance de l’indice est proche de celle du S&P 500 sur les dernières années.

On y trouve des entreprises telles que Rockwell Automation, Mondelez International (biscuits et chocolats), Microsoft, Alphabet (Google), Kellogg’s, Nike, BlackRock, Adobe, etc.

2️⃣ Le gestionnaire VanEck propose également un ETF répliquant l’indice Morningstar Global Wide Moat. Le code ISIN du fonds est IE00BL0BMZ89, et son ticker est GOAT.

Lancé en 2018, ce fonds international comporte une grosse soixantaine de titres, dont un peu plus de 50 % de valeurs américaines. Le reste du portefeuille est diversifié sur des valeurs européennes, ainsi que quelques valeurs asiatiques.

Parmi les entreprises européennes figurant dans ce fonds, on peut citer Airbus, Safran Bayer, Experian, Sanofi, GSK, Roche Holding, ASML, Unilever, Novartis, London Stock Exchange Group.

Note de Ludovic : rappelons ici que la mention de ces ETF ne constitue pas un conseil d’investissement à l’achat. Par ailleurs, les performances passées ne préjugent pas des performances futures.

Conclusion

En conclusion, le concept de moat (« fossé » en français) est un terme popularisé par Warren Buffett pour décrire les avantages concurrentiels durables d’une entreprise. Il s’agit d’une métaphore qui fait référence à un château fort (l’entreprise) entouré d’un fossé (les avantages concurrentiels), qui protège l’entreprise contre les attaques des concurrents.

Ces avantages concurrentiels peuvent prendre différentes formes : marque forte, brevets, secrets industriels, effet réseau, switching cost, économie d’échelle, avantages sur les coûts, etc.

Une entreprise avec un moat durable est plus susceptible de générer des flux de trésorerie et des rendements élevés pour les actionnaires sur une période prolongée. On comprend donc l’intérêt de Warren Buffett pour ce type d’actions.

En pratique, le moat est plus ou moins solide et durable. La principale difficulté pour un investisseur est d’estimer la qualité du moat.

Pour aller plus loin, notre guide : comment investir en bourse.